李礼辉：新冠疫情下国内市场将形成“硬投资+软投资”格局

来源：金砖智库CBGG    时间：2020年6月19日

2020年6月6日，由金砖智库主办、世界金融论坛联合主办的疫情下中国金融供给侧结构性改革学术研讨会暨新形势下粤港澳大湾区与海南自由贸易港金融发展座谈会在深圳召开。金砖智库和世界金融论坛资深顾问、中国银行原行长李礼辉通过在线视频形式参加此次研讨会并主旨发言。

李礼辉表示，目前新冠病毒疫情还在全球蔓延，此次疫情重创全球经济，导致全球性的经济衰退，其长期影响可能是全球性的经济结构变革。国际货币基金组织4月中旬预测，2020年全球经济将萎缩3%，其中新兴市场和发展中经济体萎缩1%，发达经济体萎缩6.1%。在发达经济体中，美国、欧元区、日本分别萎缩5.9%、7.5%和5.2%。这是基于发展中经济体不发生大面积感染、全球多数国家疫情下半年消退的假设。现在看，更不利的情景已经出现，疫情的持续时间将会更长，全球经济衰退将更严重。2020年，全球GDP降幅有可能达到5%-6%，经济衰退将延续到2021年。

李礼辉表示，日益加深的全球性经济衰退和不断升级的西方大国技术封锁，可能扰乱我国经济复苏和经济战略实施的步伐。其影响表现在：一方面低技术商品外需萎缩；另一方面高技术刚需受控。我国十年来由改革开放和技术创新驱动的经济结构变革，在这样的外部环境中，如何进一步优化和升级，这是我们需要高度关注的问题。不管是制造业、服务业、医疗产业、新基建、金融业等领域都将产生结构性的变化，这种变化应该是中长期的趋势。这将导引国内市场的投资趋势，形成“硬投资+软投资”的格局。

以下为李礼辉先生的发言原文：

新冠病毒疫情还在全球蔓延。疫情重创全球经济，即期的影响表现为全球性的经济衰退，长期的影响很可能是全球性的经济结构变革。感谢金砖智库给我这个发言机会。这里做一些分析和预判，与各位专家、学者和朋友一起商榷。

由于人们对新冠病毒认识不足，加上一些西方大国的傲慢与偏见，美国、欧洲错失了最佳管控期，成为重灾区，南美成为新的疫情震中。目前全球的确诊病例超过630万，其中美国186万，高居全球首位；巴西、俄罗斯、西班牙、英国、意大利、印度、法国、德国、秘鲁、土耳其、伊朗等国的确诊病例数量分别超过15万。

疫情直接冲击实体经济，许多国家经济基本停摆，市场需求萎缩，失业率上升。国际货币基金组织4月中旬预测，2020年全球经济将萎缩3%，其中新兴市场和发展中经济体萎缩1%，发达经济体萎缩6.1%。在发达经济体中，美国、欧元区、日本分别萎缩5.9%、7.5%和5.2%。

这是基于发展中经济体不发生大面积感染、全球多数国家疫情下半年消退的假设。现在看，更不利的情景已经出现，疫情的持续时间将会更长，全球经济衰退将更严重。2020年，全球GDP降幅有可能达到5%-6%，经济衰退将延续到2021年。

疫情蔓延对全球经济造成重创，中国不可能置身事外。然而，重要的是，我国具有体制优势、基础设施优势、产业链优势、劳动力优势和消费市场优势。为了应对疫情冲击，中央很早做出明确决策，我国的经济已经全面重启，4月份扭转下行，实现正增长。全面贯彻落实中央的决策部署，我国完全可以实现经济的平稳发展。即使增长速度放慢了，但相对于其他国家大幅度的经济衰退，我们的成就是巨大的。

我国经济早已融入全球化经济体系。需要高度关注的是，日益加深的全球性经济衰退和不断升级的西方大国技术封锁，可能扰乱我国经济复苏和经济战略实施的步伐。当前的直接影响表现在两个方面：

一是低技术商品外需萎缩。

疫情导致全球需求下降，我国企业出口市场萎缩，订单减少。2020年5月，我国的制造业经理指数PMI为50.6%，连续2个月保持在荣枯线以上。但反映订单不足的企业占比高达54.6%，企业的新出口订单指数只有35.3%，比上年同期下降11.2个百分点，表示外部需求继续处于历史低位。

在轻工制造和劳动密集型产业，我国已成为世界工厂并且占有较高的市场份额。但是，这类轻工制造和劳动密集型产业的技术门槛和资本门槛并不太高。这几年，由于我国劳动力成本上升、国别相对税赋优惠减少等原因，一些生产线已经外迁。全球经济衰退的直接影响之一是购买力下降。这不仅会减少外需，而且会进一步导致部分产业梯度转移。

二是高技术刚需受控。

我国已经成为高技术商品生产大国和消费大国。例如，2017年，我国半导体元器件的需求占全球的46%，手机的销售量占全球的40%。

但是，无论是关键硬件，还是核心软件技术，我们都过于依赖国际供应链，过于依赖美、日等技术大国。例如，从高端芯片、面板关键材料到数控机床核心部件，我国都高度依赖进口；从已经普及的电脑、手机，到正在深度研发的人工智能、区块链，其操作系统、源代码和算法程序的知识产权，几乎都是美国和日本控制的；我国进口的芯片和光学设备的价值，相当于国内产值的5倍。

在全球技术价值链中，掌握核心技术和知识产权的美国其实是最大的受益者。据统计，美国信息技术领域营业收入的15%左右来自中国。但是，美国对华为采取的技术封锁，正在不断升级并扩大范围。高技术的刚需受制于人，势必影响我国技术进步的进程。

把眼光放得长远一点，我们应该高度关注的是，我国10年来由改革开放和技术创新驱动的经济结构变革，在全球性经济衰退和美国技术封锁的外部环境中，如何进一步优化和升级。

第一，制造业：智能工业比重上升，产业物联网升级。

制造业是我国的核心竞争力。疫情之后，制造业将加快智能化升级。更多的人工岗位将被智能机器人替代，更多的工业企业将由劳动密集型转变为技术密集型。与此同时，更多的农民工将正式成为产业工人，更多的农村家庭将正式成为城市家庭。

据GSMA的数据测算，2019年我国物联网的链接规模在30亿左右，其中产业物联网的链接规模约为13亿；到2025年，我国物联网的链接规模将达到70亿，其中产业物联网的链接规模约为38亿。智能工业和物联网的扩展，将形成新基础设施、新技术装备、新技术应用系统的大量需求。

第二，服务业：线上服务比重上升，数字技术服务升级。

服务业已经成为我国经济主体。2019年，我国第三产业占GDP的54%，对GDP的贡献率接近60%，服务业已经成为经济的主要支柱和增长动能。在服务业中，交通运输、仓储、批发零售、住宿、餐饮，娱乐等行业占GDP的36%，这些行业主要提供线下体验式服务，更容易受到烈性传染病疫情的直接影响。

疫情过后，线下体验式服务将逐步恢复，但端对端的线上服务将固化为服务业的基本业态，线上教育培训迅速延伸，云端商务、云端办公、云端研发借势上位，商场和写字楼的需求可能继续减少。计算机服务和软件业竞争激烈，优胜劣汰，数字技术创新和服务的领头羊将占据市场高地。

第三，医疗产业：公共医疗投入比重上升，数字技术应用升级。

我国幅员辽阔，人口众多，传染病防治和常见疾病治疗是重中之重。战疫中，公立医院挺在一线，医护人员挺在一线，用无私的奉献和牺牲换取民众的安康。疫情过后，应该确立以公立医院和社区医院为主体的公共医疗体系，加大财政投入，同时切实提升医护人员的经济待遇、社会地位和安全保障。同时，应该明确民营医院必须承担的公共医疗责任，明确民营医院必须遵循的医疗规范和经营准则，发挥民营医院在医疗体系中的作用，促进普惠医疗。

我国有14亿人口，具有健康医疗大数据优势，利用数字化技术，我们有可能建设全球专业化水平最高的公共医疗体系。例如，建设几个跨行政区域和医院局域的专业化健康医疗数据中心，应用虚拟集成和边缘计算等技术，提高数据库效率，做到按疾病分科并按病程细分，按药品分类并按疗程细分，按基因特征分层并按性别、年龄细分，形成能够支持智慧医疗、远程医疗、专业医疗、普惠医疗的基础设施。

与先进国家对比，我国的短板在于药品和医疗技术等研发投入相对不足。应该尽快增加疾病研究、药品和医疗技术研发的投入。

第四，新基建：保持硬实力优势，补齐软实力短板。

新基建是在内涵上具有新一代技术特征和社会特征的基础设施项目。一是属于一般基建领域、但应用了全新技术的“硬”项目，包括光伏、风力发电及数字化电网，新型通讯网络，新型轨道交通等；二是基于数字化、智能化技术的“软硬兼施”的项目，包括云计算系统及大数据中心，产业物联网和消费物联网，人工智能，数字化物流仓储系统等；三是应用数字技术的“软”项目，包括云端办公系统，远程教育培训系统，智能化医疗、健康、养老系统等等。

新基建投资区别于传统基建的主要特点是，既有硬建设，又有软投入，软硬结合能够达成的技术功能，在很大程度上决定项目的经济可行性。我国在硬件设施建设领域有领先全球的实力，但软实力与美国等先进国家比，还存在明显的短板。加大对新基建的软投入，不仅可以创造巨大的经济效应和商业价值，而且有利于维护国家的数字经济安全。

在以新技术为核心的新基建中，既要更多鼓励民营队，重点是为民营企业创造更加公平、更加宽松的营商环境。也要真正激励国家队，支持国有企业建立符合市场经济和科技规律的激励机制。

新基建有利于从根本上优化产业结构，推动经济动能转换，促进经济转型。但新基建的技术更加密集，需要更长的科技研发周期，也需要更加专业的劳动力资源；供给与需求都更加精细，需要更新供应链，也需要培育新的消费需求。因此，新基建拉动经济增长所需的周期更长一些。我们应该求之更优，求之更好；不宜求之过急，求之过快。

第五，金融业：境外投资者比重上升，资本市场升级。

相对于国际市场，我国资本市场上，股票估值部分偏低，债券利率整体较高。近年来我国进一步开放金融市场，全面放开证券公司、保险公司的外资持股比例限制。境外投资者和境外资本更多进入中国市场，必将影响资产配置的结构。

上述领域的结构性变化，应该是中长期的趋势。这将导引国内市场的投资趋势，形成“硬投资+软投资”的格局：

一是投资结构的调整和优化，现金流和市场流量将成为投资决策的核心因素。

产业政策和市场准入制度应该适当放宽，力求保持必要的投资增长率，但具体投资项目的选择和执行应该更加重视现金流和市场流量，做实可行性研究。政府主导的投资项目，注意防止经济重启时期容易出现的盲目投资。企业主导的投资项目，注意防止弄虚作假骗取土地资源和财政补贴。

如何测算和评估线上企业、线上项目的市场流量和商业价值，将是投资决策的大课题。

二是劳动力结构的调整和优化，就业率和劳动力素质将成为经济升级的核心因素。

我国人均收入的增幅居全球之首，但人均收入水平仍然偏低，全国低收入人口约占40%。既要保持较高的就业率，又要不断提高劳动力素质，才能有效增加劳动者收入。

应对疫情冲击，保就业与保企业相辅相成。应该一方面加大财政扶持和金融支持力度，助力企业纾困发展，另一方面切实优化营商环境，避免劳动密集型产业的生产线外迁。切实做到保护企业，保住就业，留得青山，赢得未来。

随着社会老龄化程度的加深，提高劳动力素质将更为重要且刻不容缓。劳动就业政策与教育制度的改革应该强化统筹协调，不仅重视文化教育，而且重视道德品质、专业技能培养；不仅重视城市，而且重视农村。很有必要加强以农村家庭和城市普通家庭青少年为主体的教育和培训，扩大投入，培养适应产业发展需求的劳动者队伍，全面提高劳动者素质，进而提高全要素生产率。

三是产业链结构的调整和优化，关键技术自主和国内消费升级将成为中国经济全球化升级版的核心因素。

即使是大国，经济上的闭环运行一般只会降低经济资源配置的效率，增加经济运行的总体成本，并影响国民消费的品质。但如果在关键技术领域受制于人，一旦遭遇大面积封锁，就可能造成经济失速、全球化进程受阻。

因此，在高端芯片、航空发动机等硬件制造领域，还有在操作系统、核心数字技术等软件开发领域，我国只有补齐短板，才有可能与西方发达国家真正建立平等、互利的关系。

与此同时，我们应该促进国内消费的全面升级。这里所说的“全面”，是指农村和城市的中低收入人口，能够以相对快的速度提高收入水平，从而提高支付能力和消费品质，并且能够享受更高层次的公共服务。可以采取的具体措施包括：通过更好的文化教育和职业培训，增加劳动者的就业机会和劳动收入；通过农牧业的企业化经营并对接现代物流，增加农村经济的活力和农民的收入；通过更高层次的乡村基础设施建设和文化建设，提高乡村旅游业的文化层次、服务水准和从业者收入。

四是金融资源配置结构的调整和优化，普惠化和数字化将成为金融创新的核心因素。

货币政策和信贷制度的着眼点，不仅应该重视总量，实现货币供给总量控制和市场流动性调节的功效，同时应该更加重视结构，实现金融资源配置的公平性和普惠化。一方面盯住以小微企业为主体的民营企业，让民营企业能够得到准入平等、市场化定价的金融服务。另一方面盯住资本市场，增加直接融资的比重。数字金融不仅仅是技术手段，更重要的是商业模式。过去必须依靠规模化经营才能获取的竞争优势，现在通过数字化创新也能后来居上。